the financial markets context

de klassiske uttalelser Av Efficient Markets Hypotese (ELLER EMH for kort) er å finne I Roberts (1967) Og Fama (1970).

Fama identifiserte tre forskjellige nivåer (eller ‘styrker’) der et marked faktisk kan være effektivt.

Sterk form EMH

I sin sterkeste form sier EMH at et marked er effektivt dersom ALL informasjon som er relevant for verdien AV en aksje, uansett om den er generelt tilgjengelig for eksisterende eller potensielle investorer, raskt og nøyaktig reflekteres i markedsprisen. For eksempel, hvis dagens markedspris er lavere enn verdien som er begrunnet av noe privateid informasjon, vil innehaverne av denne informasjonen utnytte prisavviket ved å kjøpe aksjene. De vil fortsette å gjøre det til denne overskytende etterspørselen etter aksjene har drevet prisen opp til det nivået som støttes av deres private informasjon. På dette tidspunktet vil de ikke ha noe incitament til å fortsette å kjøpe, så de vil trekke seg fra markedet og prisen vil stabilisere seg på dette nye likevektsnivået. DETTE kalles den sterke formen AV EMH. DET er DEN mest tilfredsstillende OG overbevisende FORM FOR EMH i teoretisk forstand, men det lider av en stor ulempe i praksis. Det er vanskelig å bekrefte empirisk, da den nødvendige forskningen ikke ville være sannsynlig å vinne samarbeidet mellom den aktuelle delen av finanssamfunnet-insiderforhandlere.

Semi-strong-form EMH

I en litt mindre streng form sier EMH at et marked er effektivt hvis all relevant offentlig tilgjengelig informasjon raskt reflekteres i markedsprisen. Dette kalles den semi-sterke formen AV EMH. Hvis den sterke formen er teoretisk den mest overbevisende, så appellerer den semi-sterke formen kanskje mest til vår sunn fornuft. Det står at markedet raskt vil fordøye publiseringen av relevant ny informasjon ved å flytte prisen til et nytt likevektsnivå som gjenspeiler endringen i tilbud og etterspørsel forårsaket av fremveksten av denne informasjonen. Hva det kan mangle i intellektuell rigor, den semi-sterk form AV EMH sikkert gevinster i empirisk styrke, som det er mindre vanskelig å teste enn den sterke formen.

et problem med den halvsterke formen ligger i identifiseringen av ‘relevant offentlig tilgjengelig informasjon’. Ryddig som uttrykket kan høres, virkeligheten er mindre entydig, fordi informasjonen ikke kommer med en praktisk etikett sier som deler den gjør og påvirker ikke. Betyr definisjonen av ‘ny informasjon’ inkluderer ‘å lage en forbindelse for første gang’ mellom to deler av allerede tilgjengelig offentlig informasjon?

Svak form EMH

I sin tredje og minst strenge form (kjent som svak form) begrenser EMH seg til bare en delmengde av offentlig informasjon, nemlig historisk informasjon om aksjekursen selv. Argumentet går som følger. Ny informasjon må per definisjon ikke være relatert til tidligere informasjon, ellers ville den ikke være ny. Det følger av dette at enhver bevegelse i aksjekursen som svar på ny informasjon ikke kan forutsies fra den siste bevegelsen eller prisen, og utviklingen av prisen forutsetter egenskapene til tilfeldig tur. Med andre ord, den fremtidige prisen kan ikke forutsies fra en studie av historiske priser.

Hver AV DE TRE formene FOR EMH har forskjellige konsekvenser i forbindelse med søket etter meravkastning, det vil si for avkastning som overstiger det som er berettiget av risikoen ved å holde bestemte investeringer.

hvis et marked er svakt-form effektivt, er det ingen sammenheng mellom suksessive priser, slik at meravkastning ikke konsekvent kan oppnås gjennom studier av tidligere prisbevegelser. Denne typen studie kalles teknisk eller kartanalyse, fordi den er basert på studier av tidligere prismønstre uten hensyn til ytterligere bakgrunnsinformasjon.

hvis et marked er halvsterk effektivt, er dagens markedspris den beste tilgjengelige objektive prediktoren for en rettferdig pris, idet det tas hensyn til all offentlig tilgjengelig informasjon om risiko og avkastning for en investering. Studien av all offentlig informasjon (og ikke bare tidligere priser) kan ikke gi konsekvent meravkastning. Dette er en noe mer kontroversiell konklusjon enn den svake formen EMH, fordi det betyr at grunnleggende analyse-den systematiske studien av selskaper, sektorer og økonomien som helhet – ikke kan gi konsekvent høyere avkastning enn det som er begrunnet av risikoen. Et slikt funn setter spørsmålstegn ved relevansen og verdien av en stor sektor i finansnæringen, nemlig investeringsforskning og analyse.

hvis et marked er sterkt formeffektivt, er dagens markedspris den beste tilgjengelige objektive prediktoren for en rettferdig pris, med tanke på all relevant informasjon, uansett om informasjonen er i det offentlige området eller ikke. Som vi har sett, innebærer dette at meravkastning ikke konsekvent kan oppnås selv ved å handle på innsideinformasjon. Dette spør interessant observasjon at noen må være den første til å handle på innsiden informasjon og dermed gjøre en meravkastning. Attraktiv som denne resonnementet kan være i teorien, er det dessverre nesten umulig å teste det i praksis med noen grad av akademisk strenghet.

Kritikere av EMH

i omtrent ti år etter utgivelsen Av Famas klassiske utstilling i 1970 dominerte Hypotesen Om Effektive Markeder den akademiske og forretningsmessige scenen. En jevn strøm av studier og artikler, både teoretisk og empirisk i tilnærming, nesten enstemmig tendens til å sikkerhetskopiere FUNNENE AV EMH. Som Jensen (1978) skrev: Det er ingen andre forslag i økonomi som har mer solid empirisk bevis som støtter DET enn EMH.’

men som Shleifer (2000) uttrykte det, ‘sterke uttalelser varsler reverseringer – – og i de to tiårene etter Jensens uttalelse motsatte et økende volum av teoretisk og empirisk arbeid ENTEN EMH direkte ELLER forsøkte i det minste å vise at saken var ‘ikke bevist’.

Kritikere AV EMH har produsert et bredt spekter av argumenter, hvorav følgende er et sammendrag.

antagelsen om at investorer er rasjonelle og derfor verdsetter investeringer rasjonelt-det vil si ved å beregne netto nåverdier av fremtidige kontantstrømmer, hensiktsmessig diskontert for risiko – støttes ikke av bevisene, noe som snarere viser at investorer påvirkes av:

• herd instinct

• en tendens til å ‘churn’ sine porteføljer

• en tendens til å underreagere eller overreagere på nyheter (Sheifer, 2000; Barber Og Odean, 2000)

• asymmetriske vurderinger om årsakene til tidligere fortjeneste og tap.

Videre har mange påståtte anomalier blitt oppdaget i mønstre av historiske aksjekurser. De mest kjente av disse er’ small firm ‘ – effekten, januareffekten og den gjennomsnittlige reverseringen.

den’ små firma ‘ – effekten. Banz (1981), i en stor studie av langsiktig avkastning PÅ amerikanske aksjer, var den første som systematisk dokumenterte det som hadde vært kjent anekdotisk i noen år-nemlig at aksjer i selskaper med små markedsverdier (‘små caps’) hadde en tendens til å levere høyere avkastning enn større selskaper. Banz arbeid ble etterfulgt av en rekke bredt bekreftende studier I USA, STORBRITANNIA og andre steder. Merkelig nok så de siste tjue årene av det tjuende århundre en skarp reversering av denne trenden, slik at i løpet av århundret som helhet var small cap-effekten mye mindre markert. Uansett årsak eller årsaker til dette fenomenet, var det klart et merkbart mønster eller trend som vedvarte altfor lenge for å bli lett forklart som en midlertidig forvrengning innenfor DEN generelle konteksten TIL EMH.

januareffekten. Etter på fra ‘small firm’ effekt, ble det også observert at nesten alle netto outperformance av små cap aksjer ble oppnådd i påfølgende Januar. Igjen var dette en merkbar trend som UNDER EMH burde ha blitt arbitraged bort. Som en kommentator heller acidly bemerket, det var ikke som om den årlige kommende januar kan karakteriseres som helt ferske nyheter!

Gjennomsnittlig reversering. Dette er navnet på tendensen til markeder, sektorer eller enkeltaksjer etter en periode med vedvarende under-eller out-performance å gå tilbake til et langsiktig gjennomsnitt ved hjelp av en tilsvarende periode med out – eller under performance. Dette ble hentet opp i detaljert forskning av De Bondt Og Thaler (1985), som viste at hvis for hvert år siden 1933 en portefølje av ‘ekstreme vinnere’ (definert SOM DE BESTE resultatene AMERIKANSKE aksjene de siste tre årene) ble konstruert, ville det ha vist dårlig avkastning i løpet av de følgende fem årene, mens en portefølje av ‘ekstreme tapere’ ville ha gjort det veldig bra i samme periode.

og til slutt, et ord av forsiktighet OM emh debatten

EMH sier at en investor ikke kan gjøre meravkastning ut av foreldet informasjon. Det er ikke vanskelig å definere foreldet informasjon, men beregningen av meravkastning avhenger også av en nøyaktig vurdering av risikoen forbundet med å eie en aksje. Til tross for alt arbeidet som er gjort på dette området siden 1960-tallet, er det fortsatt ingen enkelt, universelt akseptert eller objektivt verifiserbar risikomåling i sammenheng med investeringsbeholdninger. Tilhengere AV EMH kan hevde med noen begrunnelse at prisavvik kan være tydeligere enn ekte, da de kan være basert på unøyaktige risikomål.